2026年3月18日，腾讯发布2025年报，全年营收7518亿元，同比增长14%；Non-IFRS经营利润2807亿元，同比增长18%。 这是一份让市场挑不出大毛病的成绩单。但真正有意思的事在电话会上。 总裁刘炽平在业绩交流会上面对不及预期的算力资本开支说了一段话，大意是：2025年受GPU供应限制影响，公司买不到卡，如果2026年能买更多卡，肯定会加大投入。 翻译过来就是不是不想花钱买卡，是买不到。 财报发布次日，腾讯股价的应声下挫超过6%，市值再度跌破5万亿港元，似乎成了市场对这一解释不认可的无情脚注。 在大厂们无不为AI算力患上火力不足恐惧症的时刻，资金正在用脚对腾讯保守的AI开支投上不信任票。 要知道，“买不到卡”的叙事如果出现在2年多前高端卡进口刚受限的时刻，或许情有可原。 但现在是2026年。同样的外部环境，同样的合规压力，市场测算字节跳动2025年资本开支飙升至1600亿以上——其中约900亿直接用于AI算力采购。 阿里巴巴更是直接官宣：未来三年投入至少3800亿，用于云和AI基础设施建设。2025年实际开支已超千亿。 这或许引出了一个更加尖锐的问题： 字节、阿里买得到，为什么偏偏腾讯“买不到”？ 这究竟是物理上的买不到，还是算盘上的不想买？ 买卡的人情世故 先看数据。 腾讯2025年全年资本开支792亿元，这个数字在2024年是768亿。 在AI军备竞赛最白热化的一年里，腾讯的资本开支仅增长了3%。同期营收增长了14%，资本开支占营收的比例反而从12%降到了10.5%。这比年初“低两位数百分比”的指引，低了一大截。 绝对值虽然不小，但对比来看： 机构测算的字节2025年资本开支飙升至1600亿，其中约900亿用于AI算力，还要在东南亚额外投近500亿。阿里三年3800亿投资计划火力全开，2025年单年投入已超千亿，哪怕是混搭MI308的AMD平替卡来“消费降级”也在所不惜。 回看腾讯。刘炽平在电话会上还透露了另一个细节：2025年公司通过租用算力等方式补充资源，同时适度减少对外销售，以保障内部需求。 前脚说“供应受限”解释开支放缓，后脚说“通过租用补充”说明并非真的用不上。 两句话放在一起并不矛盾，因为它们说的是两件事： 第一句的潜台词是，在这个时间点、以这种溢价，买不到符合腾讯ROI预期的卡。 第二句的潜台词是，现有存量够用，腾讯不是在裸奔。 卡不是真的买不到，而是以腾讯的资本纪律，不愿意在溢价高位大量扫货。 易方达的张坤有句话说得好，衡量一个公司管理层的水平，最重要是看他的资本配置能力。 而刘炽平的话更像是一个极其高明的公关托词。它同时完成了两个任务： 一是给资本市场一个解释，资本开支放缓不是因为腾讯不重视AI，是供应链的锅； 二是掩盖了腾讯在底层大模型基础设施竞赛中，选择了“降速跟跑”的动作。 审慎的参与 问题来了，既然没有买卡，省下来的钱去了哪里？ 答案是还给了股东。 2024年，腾讯回购1120亿港元，蝉联港股回购王。2025年继续出手约800亿港元，全部注销，总股本进一步压缩至91.5亿股左右，上市以来历史最低。 加上2025年末期股息每股5.30港元（同比增长18%），腾讯在过去两年向股东返还的现金超过2400亿港元。 刘炽平确实也暗示：考虑到AI领域回报潜力，未来可能在股价相对低位时减少回购，将更多资源投入AI。 来算一笔简单的账：腾讯2025年资本开支792亿元，同期回购约800亿港元，分红约480亿港元。研发投入857亿元，创历史新高。 腾讯赚来的钱分成了两条管道：一条流向算力基础设施，一条流向股东口袋。从金额上看，回购+分红的总量，已经超过了资本开支。 这是一个非常清晰的资本配置信号：在AI底层投入和股东回报之间，腾讯选择了平衡，甚至略微倾斜于后者。 刘炽平在电话会议上坦白了这个逻辑：公司资本配置的首要原则，就是能切实为公司和股东创造回报。 AI潜力巨大，所以要制定一种投资策略，一方面投资公司的未来，另一方面继续通过分红和回购为股东提供当下收益。 换而言之，腾讯把AI军备竞赛当成一场马拉松，而不是百米冲刺。 字节和阿里选择了冲刺的打法，砸重金抢占先机，赌的是先发优势； 腾讯选择了另一种打法：控制节奏、保持体力，等待对手犯错。 现有业务的庞大地盘可能是这种审慎的底气来源。 微信14.18亿月活。游戏板块总收入2416亿元、同比增长22%，国际市场游戏收入首破100亿美元。广告收入1450亿、增长19%。毛利率持续提升，增值服务毛利率已达60%。 社交和游戏的垄断地位，可能让腾讯有资本去"等"，等算力成本随摩尔定律下降，等华为昇腾等国产替代方案成熟，等DeepSeek们的开源突破拉平模型差距。 事实上，一年前DeepSeek的横空出世已经部分验证了这个逻辑。 彼时腾讯管理层曾在电话会明确表示：随DeepSeek的技术突破，整个行业已经不需要像过去预期的那样快速增加GPU采购。现有资源的训练效率大幅提升了。 省下来的钱不是消失了，是变成了另一种形态的价值，可能是更厚的每股收益，更高的分红，更低的总股本。 对于价值投资者来说，这恰恰是最被在意的。 任天堂招式 要理解腾讯的战略选择，可能要回到更远的商业竞争中去寻找线索。 1989年，日本掌上游戏机曾上演了一场世纪大战，参赛选手有三家：雅达利Lynx，世嘉Game Gear，和任天堂Game Boy。 光看硬件参数，Game Boy简直是个笑话，因为彼时行业对于彩色背光屏革命式体验的投入极度热情。 Lynx拥有4096色彩色背光屏幕、硬件缩放旋转引擎、甚至支持八人联机，属于当年的"满血版旗舰"；Game Gear同样配备彩色背光屏，硬件基于世嘉Master System架构，可以直接运行一整个成熟平台的游戏库。 Game Boy呢，一块没有背光的绿色单色液晶屏。没有彩色，没有缩放，甚至在阳光下都很难看清。 很显然，Game Boy在技术参数上处于绝对的落后地位。 但当时领导任天堂硬件的横井军平却做了一个反直觉的选择：不追求最前沿的技术，而是用那些成本极低的成熟技术，组合出全新的用户体验。 这个战略哲学后来被总结为一句话：枯萎技术的水平思考。 Game Boy放弃彩屏，换来的是什么？ 首先是续航，Game Boy用4节AA电池可以续航30小时。而Lynx和Game Gear都需要6节AA电池，续航分别只有4-5小时和3-5小时。 一个可以陪玩家从北京坐火车到深圳，另外两个连到石家庄都撑不住。 其次是价格，Game Boy售价89.99美元，Game Gear 149.99美元，Lynx 179.95美元。价差近一倍。 最后是便携性，Game Boy小巧轻便可以塞进口袋，Lynx和Game Gear都是笨重的"板砖"。 最终的战果，是Game Boy系列终生销量约1.19亿台。Game Gear卖了1400万台。Lynx大约300万台。 任天堂用落后一个时代的硬件，赢了最先进的对手近10倍。 这里的关键是，横井军平看到了一件所有追逐参数的人看不到的事：掌机的核心竞争力不是画面，不是参数比武，是随时随地能玩。 在硬件上每堆一分性能，就在续航、便携、价格上失一分，而后面这三样，才是决定用户是否真正把设备塞进口袋的关键。 回看今天的AI大模型之战，是否可能演绎成当年掌机大战的样子，犹未可知。 字节和阿里追求的是极致的硬件侧进攻，正如当年世嘉和雅达利追求最极致的硬件配置和画面表现，翻译到今天就是算力和模型基准得分。 它们的信仰是，底层模型的智力差距，决定了应用层的生死。为此不惜烧掉天量资本，就像Lynx为了彩色背光屏而吞噬6节电池。 当下腾讯所模仿的思路，恰如1989年的任天堂；但今天腾讯面临的处境，也绝对比当年任天堂凶险得多。 混元大模型在部分国际基准测试上表现不俗，开源的MoE模型性能媲美千亿模型，3D生成模型下载量超300万次。 但AI圈几乎不会在排行上看到混元，腾讯似乎根本没有在刷榜上倾注太多资源。 刘炽平曾在2025年三季报电话会上佐证过这个判断："目前在中国市场，我们并不认为存在一款绝对领先的模型，行业内各方处于激烈的紧追态势，不同模型在不同使用场景下各有优势。" 这弦外之音是：底层模型的差距正在被快速拉平。这个阶段把所有筹码压在"训练更大的模型"上，投入产出比正在急剧恶化。 回到1989年，花两倍的价格买一块彩色屏幕，发现它三小时就没电了，性能的边际收益，正在被成本的边际递增吞噬。 Game Boy不需要彩色屏幕来承载《俄罗斯方块》；同样的逻辑，腾讯似乎也不想在模型排行榜上争零点几的百分点差距，尤其是全球大厂疯囤显卡、内存涨价的当下。 只要底层模型能达到"够用"的及格线，腾讯或许想用自己的方式来赢。 Agent大打特打 如果只看腾讯在买卡上的犹豫，会觉得这家公司在AI时代睡着了。 但如果把视线转向今年初Openclaw热潮后它在3月份以来的反应，腾讯组织起的南山区办公楼下现场装机和一股股龙虾特工队，又像极了一只被激活的、凶猛的、不计成本的巨兽。 2026年春节，腾讯砸了10亿元现金推广元宝，成为自2015年微信支付以来，在春节档罕见的大手笔撒钱。"元宝派"小规模公测，元宝也以联系人身份迁入了微信通讯录。 后端抠门，前端撒钱。这种割裂感的背后，是一个极其清晰的战略选择：腾讯的战场不在底层模型，在应用生态。 原因也无外乎三点： 首先应用离用户最近。Agent是直接面向用户、能立刻产生交互和商业价值的环节。腾讯广告收入2025年增长19%至1450亿，AI驱动的广告精准投放技术是核心推手。每一分在前端投入的钱，都能通过广告转化率的提升快速回本。 其次是发挥主场优势。微信拥有14亿月活，覆盖社交、公众号、视频号、小程序、电商、支付等全场景。别人做Agent需要花大价钱买流量，腾讯的Agent只要挂在微信上，就是国民级入口。 第三是四两拨千斤。好的Agent体验可以很大程度上弥补底层模型智商的微小差距。就像Game Boy的单色屏幕丝毫不妨碍《俄罗斯方块》让人上瘾——好玩才是王道。微信AI搜索不需要AGI，正如《宝可梦》不需要4096色。 这里有一组值得玩味的对比数字： 截至2025年底，腾讯元宝月活已突破1亿，AI工作台ima月活超1300万。混元3.0大语言模型智能水平持续提升，WorkBuddy、QClaw等AI智能体工具陆续上线。 刘炽平说，2025年全年在AI新产品上的投入超过180亿元，2026年将至少翻倍。 如果把统计口径切换到"生态触达"，元宝已经嵌入微信好友列表、公众号、视频号评论区、微信搜一搜，它实际潜在触达的用户，理论上就是微信的全部14.18亿月活。 试问假设一个垂直应用的开发者，他愿意在哪个平台上构建AI Agent：一个需要单独获客的独立App生态，还是一个自带13亿流量的超级平台？ 答案不言自明。 赌注沉重 综上，如果把腾讯的整体动作做一个总结，那可以是： 在底层算力上做"追随者"，在应用生态上做"统治者"。 后端的审慎，释放出大量现金流用于股东回报和战略储备；前端的激进，以微信生态为支点，撬动Agent时代的流量红利。 这套策略的底层逻辑，和任天堂在掌机大战中的生存哲学颇为神似——不在对手的主场上和对手比拼硬指标，而是重新定义竞争的维度。 但这套策略也有它的命门。 如果底层模型的差距被拉得太大，甚至大到应用层体验无法弥补的程度，那腾讯的"够用"战略就会变成"不够用"。 就像如果Game Boy的屏幕差到完全无法辨认游戏画面，再便宜的价格和再长的续航也救不了它。 最终这场赌局的胜负，将取决于两个变量： 第一，底层模型的性能差距是在继续收敛，还是重新拉大？ 如果开源社区和国产芯片持续缩小差距，腾讯的策略就是正确的；如果OpenAI突然拉出一个数量级的突破，所有"追随者"都将面临出局风险。 第二，微信生态上能否长出真正革命性的AI原生应用？ 如果成，这就是商业史上又一次经典的"不战而屈人之兵"；如果败，那腾讯今天省下来的每一分钱，都将成为错失时代的沉没成本。

继2025年12月小米在人车家全生态合作伙伴大会上发布自研AI大模型Xiaomi MiMo-V2-Flash后，小米再次提速。 3月19日，小米发布旗下首个全模态基座模型 Xiaomi MiMo-V2-Omni。 MiMo-V2-Omni 被设计为一个具备跨模态感知与 GUI（图形用户界面）操作能力的“执行者”，可无缝接入各种 Agent 框架。 此前，该模型以“Healer Alpha”的代号在 OpenRouter 平台上进行盲测，并在各项基准测试中显示出对标甚至部分赶超头部闭源模型的表现。 对于该模型高效的“上新速度”，雷军表示：“我们在AI领域上相对比较低调，实际进展可能比大家看到的要快很多。在AI领域，我们今年的研发和资本投入就将超过160亿元。我相信，只要我们坚持持续投入，小米在AI时代一定会交出一份靓丽的答卷。 ” 作为该模型核心负责人，罗福莉亦是在海外社交平台上直言：“在明天之前，MiMo 团队里对话测试不足100次的人，可以直接离职。这招奏效了。一旦团队的想象力被智能体系统的能力点燃，这份想象力就直接转化成了研发速度。” 目前小米给出了输入$0.4 /百万 tokens、输出$2 / 百万 tokens（支持256K上下文）的API报价。 小米的野心显然不止于向开发者售卖API。 该模型目前已与金山办公（WPS）达成合作，探索文本生成与结构化数据处理的场景。 但从战略纵深来看，MiMo-V2-Omni的商业终局指向小米的“人车家全生态”。 在关于MiMo-V2-Omni 的未来畅想中，小米亦表示“将持续推进长周期智能体规划、实时流式感知、多智能体协同，以及与物理世界更深层的整合。” 如果该模型能作为底层“大脑”深度整合至小米澎湃 OS（HyperOS）中，真正打造一个能够跨端深度理解语音指令、自主调用手机 App 甚至控制小米车机界面的AI基座，将极大程度地提升小米硬件的溢价能力和用户留存率。 尽管技术演示与生态愿景极具吸引力，但目前小米正面临严峻的资源分配与成本控制考验。 当前的小米正处于高压的“多线作战”状态： 一方面，作为现金牛的智能手机业务正遭遇上游存储芯片价格暴涨的逆风，硬件综合毛利率备受挤压；另一方面，汽车业务又处于产能爬坡与全国销售网络扩张的关键期，亟需持续投入。 不仅如此，相比于手握丰厚利润率且拥有庞大云计算底座的纯互联网巨头，小米在AI军备竞赛中的资金筹码并不占优。 从战略愿景来看，MiMo-V2-Omni 无疑是小米补齐“人车家全生态”智能化闭环的最关键一块拼图。 在内存涨价的逆风局中，如何平衡好手机、汽车与大模型基座的“多线投入”，考验着小米管理层的智慧。

腾讯明确战略重心，持续加码AI投入，2026年对混元大模型及新AI产品的投资至少翻倍。 3月18日，腾讯交上了一份稳健的成绩单。2025年第四季度总营收同比增长13%，游戏与营销服务增速显著超越行业大盘，为战略转型提供了充足的资金缓冲。面对市场关注的AI投资回报周期问题，管理层明确表示将借鉴腾讯云从亏损走向盈利的经验，以长期主义心态看待投入与产出之间的时间差。 在同日晚间举行的财报电话会上，腾讯详细阐述了AI战略的最新进展。公司披露，仅“元宝”AI应用及混元大模型在2025年第四季度的投入就达16亿元人民币，全年累计18亿元。这一数字尚不包括支持现有业务的AI投入及通过腾讯云向外部客户提供GPU服务的成本。管理层强调，这部分战略投资将单独列示，其性质类似于对新业务线的孵化或资本开支，属于建设未来基础设施的必要前期投入。 市场影响方面，腾讯明确释放了短期内收入增长与利润增速可能出现剪刀差的信号。但公司同时强调，剔除新AI产品投入后，现有业务展现出的经营杠杆依然强劲。 马化腾首次公开谈及“养虾”：可结合微信去中心化理念 值得一提的是，在财报电话会开始前的业绩沟通会上，马化腾首次公开谈及他对“养虾”的思考。他认为，“龙虾”应用能够让AI落地到各种丰富的场景中，而不像过去那样完全集中在ChatBot里，这能够更好地发挥腾讯资源，让各战线联合发力，也为正在开发中的微信agent带来了启发。 马化腾提到，微信生态中的小程序一直是去中心化的，类似这样的理念，可以融入到未来的“龙虾”应用当中。服务商特别怕被短路化、渠道化，所以腾讯在生态设计的时候，也要考虑到这种需求。他表示，未来腾讯“养虾”，中心化和去中心化要结合一起做。agent伙伴希望自己有流量和入口，但也不想自己被单纯的调用。“这是一个更长远的考虑，大家可能要有点耐心，这个不是匆忙就能出来的。” 核心业务在AI时代具备强大韧性 腾讯总裁刘炽平在财报电话会上指出，公司的核心业务在面对AI变革时展现出强大的韧性。 首先，通信与社交业务如微信和QQ，其核心在于连接人与人，这种深厚的网络效应以及用户数据的私密属性，构筑了难以被AI轻易撼动的天然壁垒。 与此同时，游戏业务同样根基稳固，特别是多人在线竞技游戏，其生命力深深植根于玩家间的实时互动和对强大IP的情感投入，AI技术不仅没有削弱这一点，反而成为助力创造更多高品质、创新性内容的工具，这也推动腾讯游戏在2025年实现了22%的收入同比增长，显著超越全球游戏行业7%的增速。 此外，在营销服务领域，腾讯通过部署长序列AI模型和生成式AI工具，极大提升了广告的精准投放和创作效率，其推出的“AI广告投放解决方案”帮助广告主实现自动化竞价与投放，从而提升投资回报率，并吸引更多预算倾斜，最终驱动2025年营销服务收入同比增长19%，远超中国行业平均14%的增速。 AI战略深化：从赋能到原生，聚焦“元宝”与智能体 电话会上，公司首席战略官详细阐述了腾讯的AI演进路径。他表示，在完成对基础模型（如混元大模型）的迭代优化后，腾讯的AI战略正从“赋能现有业务”迈向“创造全新应用”的关键阶段。 首先在基础模型层面，公司内部测试的“混元3.0”模型在能力上实现了对前代的重大跨越，为上层应用提供了更强大的智能支撑。在应用层面，首席战略官特别谈及AI聊天应用“元宝”的定位与进展。他强调，AI聊天应用并非要与所有应用展开竞争，其核心对标对象实际上是搜索引擎。 目前，“元宝”已拥有1800万日活跃用户，腾讯正通过整合搜索功能、优化语音交互体验、支持多模型调用以及探索群聊场景等多种方式，快速迭代产品以提升用户体验和用户粘性。他预计，随着“混元”模型能力的深度集成，未来几个月“元宝”的使用量和用户参与度将进一步增长。 与此同时，腾讯将AI智能体视为下一个重大机遇，这类智能体能够自主执行复杂任务，从而有效提升个人和企业的生产力。目前，腾讯已推出包括Word研究、QQ合作、腾讯云灯塔等一系列AI工具，并计划通过技能商店让用户能够便捷使用。展望未来，混元模型团队与应用团队将更加紧密地协同合作，为用户提供独特而强大的智能体能力。 腾讯云：战略转型收效，资本投入加码 腾讯云成为本次沟通会的焦点案例。公司高层指出，在经历了前几年优先追求收入增长、对标行业参与者的阶段后，腾讯于2022年前后主动对云业务进行了结构性调整，将重心转向高质量服务，而非追逐高营收和定制化项目。经过数个季度的努力，这一转型已初见成效。 如今，受益于GPU算力需求、AI带来的增量机遇以及海外市场的拓展，腾讯云正步入加速增长轨道。公司表示，已订购了规模显著提升的GPU产能，这为满足未来需求奠定了坚实基础。腾讯将云业务视为又一个典型的“腾讯式投资案例”。 回应AI投资回报：借鉴云业务经验 接受时间差 面对分析师关于AI投资回报率和2026年利润率的提问，管理层给出了坦诚而审慎的回应。首席财务官罗硕瀚表示，收入增速快于利润增速是可能出现的情形，但公司对此结果感到满意，因为这意味着新产品的拓展和在巨大机遇面前的布局。 首席战略官James Mitchell进一步阐释了投资逻辑：在现有业务中应用AI已见到良好回报，剔除新AI产品投资后，现有业务的经营杠杆依然显著。对于新产品的投入，他指出当前消费者订阅和企业为编码智能体付费的模式尚不成熟，因此需要前期投资。但他相信，随着时间的推移，这些新产品将产生收入并带来可观回报，腾讯云的案例即是证明——从初期亏损到最终盈利，投入与回报之间存在时间差。 在算力资源配置方面，腾讯已积极锁定更多算力，将通过租赁、采购高端GPU及国产芯片等多种方式满足需求。算力将优先保障混元模型和新产品的训练与推理。在人才方面，公司通过薪酬激励和团队文化吸引顶尖AI人才，并利用腾讯独特的用例场景留住他们。 混元战略定位：在多模型并立的生态中，凭借场景与生态取胜 针对“将混元与其他大模型并列推出，如何避免其他模型稀释自身基础模型价值”的尖锐提问，腾讯管理层给出了其对AI生态的深刻洞察。他们认为，未来的AI世界不会是一家通吃的垄断格局，而是一个多模型并立、专业分工的多元化世界。正如从PC互联网到移动互联网的演进催生了无数应用，AI时代也将走向分布式和去中心化。不同的模型将在代码、长文本、多模态等不同领域各有所长。 在这一格局下，腾讯的核心优势不在于垄断模型层，而在于其横跨PC、移动、云多端的用户触达能力，以及在社交、游戏、内容等多元场景的深度覆盖。混元模型将与小程序等去中心化生态紧密结合，让智能体（Agent）具备自主执行复杂任务的能力，从而为用户提供独特的价值。腾讯相信，凭借其强大的生态系统和应用场景，混元能够成为用户和企业根据性价比和性能需求进行选择的优秀模型之一。 AI应用层机遇：智能体将催生去中心化新生态 在谈及AI价值链中最具竞争力的环节时，管理层表达了对应用层，特别是智能体（Agent）的强烈看好。他们认为，当前大模型（AGI）的竞争激烈，但未来的机会将更多体现在应用层面。智能体能力的出现，将催生一个去中心化的新生态。在这个生态中，每一个小程序、每一个应用都可以通过智能体获得自我进化的能力。 腾讯认为，自身在这一领域具备天然优势：既有微信等中心化超级App作为流量入口，又运营着中国最活跃的去中心化生态——小程序平台。随着智能体能力的注入，小程序开发者将能够为用户提供更加智能、主动的服务，这将是腾讯在未来AI竞争中最重要的价值定位之一。 关于AI芯片战略：聚焦模型训练而非自研芯片 针对是否将自研芯片纳入优先级的提问，腾讯明确表示目前这不是最关键的聚焦点。管理层区分了训练芯片与推理芯片的不同战略意义：训练芯片的设计和制造难度极高，公司需要尽可能获取最先进的训练芯片，以最灵活的方式训练最优模型。混元3.0的推出只是起点，未来将更快迭代模型训练。 在推理层面，主要考量的是成本。目前中国市场在推理芯片方面已有多种供应选择，与训练芯片领域仅有一两家供应商垄断的格局截然不同。推理芯片市场竞争充分，供应商利润率远低于训练芯片。腾讯当前的优先事项是利用最佳芯片训练模型，释放产品开发和连接能力，设计出最吸引用户的产品。当这些目标实现后，才会考虑如何降低推理成本。 以下是电话会全文（由AI辅助翻译）： 主持人:晚上好，各位。欢迎大家参加腾讯2025年第四季度业绩公布网络研讨会。我是投资者关系团队的温迪·黄。在此时刻，所有参与者均处于只听模式。在管理层陈述之后，将进行问答环节。通过电话参会的参与者，如需提问，请在电话上按5举手。如果通过Zoom Meeting或VooV Meeting应用程序接入，请点击左下角的举手按钮。请注意，今天的网络研讨会正在录制。在我们开始陈述之前，我们想提醒您，本次会议包含前瞻性陈述，这些陈述受到多种风险和不确定性的影响，由于各种原因可能在未来无法实现。关于一般市场状况的信息来源于多种渠道。本陈述还包含一些未经审计的非国际财务报告准则财务指标，这些指标应作为根据国际财务报告准则编制的财务业绩指标的补充，而非替代。有关风险因素和非国际财务报告准则指标的详细讨论，请参阅我们的财报。 现在，请允许我介绍今晚出席网络研讨会的管理团队。我们的主席兼首席执行官马化腾先生将首先做一个简短的概述。总裁刘炽平先生将进行战略回顾，首席战略官詹姆斯·米切尔先生将进行业务回顾，首席财务官罗硕瀚先生将总结财务讨论。之后我们将开放提问。现在，有请马化腾先生。 马化腾:谢谢温迪。大家晚上好。感谢各位的参与。2025年，我们实现了长青产品和服务的优质增长。得益于《三角洲部队》的突破性成功，我们的游戏组合进一步加强，这也巩固了我们的长青游戏。AI在内容开发、用户参与和营销效率方面构成了有意义的增益。由于推荐协议升级以及内容生态系统……，我们的广告账户总透明增长超过20%。我们的营销服务在行业中迅速增长，受益于我们升级的AI广告模型和新推出的自动化营销解决方案“AI营销快线”。金融科技业务通过深化与金融机构的牌照合作并保持审慎的风险管理，实现了健康的收入增长。在云业务方面，由于企业对我们在行业内领先的税务产品、供应链优化和国际业务的强劲需求，我们实现了规模化盈利。我们的国际游戏业务年收入首次突破100亿美元，这得益于长青游戏的持续增长和热门游戏的快速扩张。我们的云业务在专业市场获得收入增长，因为我们扩大了与关键客户的合作关系，并推动了更广泛地对我们的闪存产品的采用。我们核心业务产生的强大经营杠杆和强劲现金流，使我们能够在年内加大对AI的投资。我们升级了团队，招募了顶尖AI人才，并系统地构建了提升基础模型智能的流程。我们开始探索新AI服务的能力，包括元宝、微信和核心产品。 谢谢。接下来，我将交给马丁分享更多内容。 刘炽平:谢谢Pony，大家晚上好，早安。在接下来的环节中，我将分享我们如何看待AI作为一股变革力量，首先是从我们现有业务在AI时代的韧性谈起，接着是我们如何在现有业务中部署AI以加强它们，然后是讨论AI带来的全新产品和机遇，以及我们如何进行投资以抓住这些机遇。 首先，我想谈谈我们的核心业务在AI时代具有很强的韧性。众所周知，AI将影响科技行业的方方面面，但我们相信某些产品和服务天生更具韧性。这种韧性的特征包括：由消费者之间、消费者与内容创作者之间、消费者与企业之间互动产生的强网络效应（按强度排序）；将比特世界与原子世界联系起来的深度供应链创新；强大的监管和许可要求；规模经济效应；相对于提供的价值或转换成本而言较低的费率；以及……本质上是……使用这些标准来看我们主要的现有业务，结合用户趋势的支持，结论是它们每一项都具有高度的内在韧性。 特别是我们的通讯服务，包括微信。人们使用它们与家人、朋友、同事和商业伙伴进行连接和互动。我们相信，这种对人机互动的需求，连同网络效应和这些互动所产生的数据的封闭性，将使通讯服务在面对竞争性非AI服务时具有极强的粘性，并且未来对基于AI的服务也仍将保持韧性。 其次，我们的游戏业务也非常有韧性。我们的多人游戏，特别是PVP游戏，也享有网络效应。类似于体育，它们本质上是以团队为基础的，玩家与其他玩家一起玩或对战。正如人们更喜欢亲自参与或观看他们支持的团队在体育比赛中竞技，而不是观看AI体育比赛一样，玩家仍然喜欢我们的游戏提供的与他人互动的体验。我们的游戏也培养了强大的IP，这将使得更多游戏能够被更快地制作出来。游戏行业每年有20万款新手机游戏和1.8万款新游戏推出。限制因素在于新游戏需要高质量且比最好的游戏更具创新性。……作为前沿技术的天然受益者，AI的普及自然会惠及游戏行业。而且，当人们拥有更多空闲时间时…… 我们的金融科技服务也具有韧性，因为它依赖于难以获取和保留的、数量有限的牌照，并且已经投资建设了数十年……将商家与超过10亿消费者连接起来，这本身就带来了网络效应。我们的移动支付费率已经是全球最低之一，我们相信这使得在价格上与我们竞争变得非常不经济。 刘炽平:现在，我想展示我们如何利用AI加强核心业务，并走在了行业前列。当生成式AI刚出现时，我们优先考虑利用它来加强核心业务。如果我们能够加强它们，我们将处于更有利的位置来投资新的可能领域。我们相信，在每一个核心业务领域，我们现在都处于中国各自行业的前沿，甚至在全球范围内，在利用AI方面也处于领先地位，从游戏中的用户参与度和收入趋势可以看出初步的积极成果。在游戏领域，我们正在部署生成式AI来加速游戏内内容生产，使我们能够在我们的大型游戏中生产更多内容。我们正在利用生成式AI，通过定向广告、生成每日精彩集锦以及在PVP游戏中撮合队友等方式，促进新用户获取和现有用户留存。你可以将非玩家角色用在PVE游戏中。这些举措是为什么我们的长青游戏越来越长青的原因之一，也是我们2025年游戏收入增长22%，跑赢全球游戏行业7%增长率的原因之一。 在营销服务方面，我们扩大了广告基础模型，为更有针对性的用户提供更相关的广告，同时提高广告主的转化率并提供更好的用户体验。同时，我们提供生成式AI驱动的创意解决方案，使广告商能够创建更多广告，这些广告与更小的用户群更相关且更高效。我们推出了自动化营销解决方案“A+”，广告主可以在其中自动化定向、竞价和投放，从而提高他们的营销投资回报率，并增加对我们的预算分配。这些举措极大地促进了腾讯的营销服务收入在2025年增长19%，超过了中国整体广告市场14%的增长。 对于视频号，部署了长序列AI模型，该模型捕捉更多用户信号以增强内容推荐，这正在推动用户增长、参与度和内容分发。2025年，视频号总用户时长增长了超过20%，按日活跃用户数计算，视频号现在是中国第二大短视频服务。对于数字内容，我们在内容制作中利用AI，提高了制作流程效率并提供了视觉上引人入胜的特效。AI还帮助在新闻视频等内容分发方面实现更智能的内容规则化。 我们正在企业软件中使用AI，提供诸如AI助手等功能，这些助手可以记录和总结正在进行的会议，还可以根据客服历史生成智能回复。我们的企业软件产品在各自类别中，无论在使用量还是收入方面，都被公认为中国的市场领导者。对于金融科技，我们在信贷承销和咨询中使用轻量级AI模型，这有助于我们保持优于行业的逾期贷款率。 现在，既然我们的核心业务在运营和财务上都受益于AI整合，我们相信我们已经处于有利地位，可以加快开发新的AI产品，并将基础模型作为优先事项之一。在基础模型层面，我们看到了将强大模型与核心用例（如聊天机器人、编码、多模态和智能体应用）相结合的巨大机遇。虽然我们不是大语言模型的先行者，但我们已经重组了团队，改进了数据质量，并为预训练和强化学习重建了AI基础设施，我们现在正以更快的速度迭代更智能的模型。混元3.0正在进行内部测试，目前代表着相对于混元2.5的能力跃升，就像2.5相对于1.0的提升一样。多模态能力也很容易获得。文本和图像是早期的领先类别，并将越来越多地从利用我们的专有数据和丰富的用例中受益。 中国的一些观察者单一地专注于将聊天机器人作为接触用户的唯一手段，我们相信这种想法过于简单化了。因为AI可以通过多种方式帮助人们，超越信息提供和……我们相信AI聊天应用主要是在与搜索应用竞争，而不是与所有其他应用竞争。 对于我们自己的AI聊天应用元宝，我们专注于寻找产品市场匹配和能够带来流量的用例。我们正在快速迭代元宝，通过提供更好的搜索集成、改进的语音识别、更容易访问的多模态能力以及对群聊的探索来增强其用户体验。我们相信，随着我们在未来几个月内部署混元3.0到元宝，这将增加该应用的使用量和用户留存率。一旦部署混元3.0，我们相信核心用户体验将进一步提升。 我们正在构建能够自主理解、代表用户行动的智能体。围绕……的兴奋表明，人们认识到AI可以解锁计算机使用能力以改善他们的日常生活，但也说明了释放无监督AI的风险。我们在腾讯……中奖励AI智能体，以提供对公众和早期采用者都有益的AI生产力，这将促进生态系统活动并自然产生……目前，智能体由多种基础模型驱动，我们预计应用层面的用户将继续能够访问一系列模型。然而，包括混元在内的性能使我们能够提供新的、独特的、具有智能体的能力。未来，混元团队和……团队将越来越紧密地合作。 说到……，我们已经推出了一系列提升生产力的AI工具，包括工作宝、QQ……和腾讯云Lighthouse，并将从我们的技能中心提供可下载的技能，以便用户轻松使用这些工具。云……正在将AI从思考升级为行动和持续任务执行。用户可以通过他们现有的通讯应用控制这种新一代的……命令行界面。这在中国……和QQ中，是用户与他们已经习惯的地方和格式与数字智能体进行交互的有效方式。 我上面描述的产品需要大量且持续增加的投资，我们相信这些投资将产生显著的回报。在2025年第四季度，我们最大的两个新AI产品（混元和元宝）的支出约为10亿元人民币，全年为180亿元人民币。这些数字仅针对混元和元宝，不包括支持我们现有产品和服务的举措，也不包括通过腾讯云向外部客户提供服务所产生的成本。我们预计在2026年，对混元、元宝和其他新AI产品的投资将增加一倍以上，我们打算用核心业务增长的收益来资助这些投资。 本着这种变革精神，我们正在单独列出对新AI产品的投资，因为我们视这些战略投资在概念上类似于对联营公司的投资或资本支出。这些是为构建必要基础以释放新价值所需的前期投资，而不是持续的运营费用。因此，我们相信这些投资的影响应与现有业务产生的利润分开看待。随着时间的推移，我有信心这些新AI产品的货币化将紧随用户使用而来。 最后，我想以腾讯云作为一个案例研究，说明我们如何随着时间的推移将我们的服务发展成为具有经济回报的市场领导者。这将会像游戏、支付和长视频一样。我们预计我们新的AI产品也将如此。腾讯云一开始就相信，由于腾讯本身是中国一系列技术基础设施的最大单一终端用户，因此它从一开始就具备规模，并且可以提供源于腾讯独特洞察、生态系统和能力的差异化服务。例如，我们相信我们是第一个完全认识到AMD最近几代CPU能力提升的中国云服务提供商，成为其在中国最大的合作伙伴，并且我们的云视频流媒体服务在流媒体质量方面是行业领导者。 在一段时间里，腾讯云受到其他行业参与者的误导，优先考虑收入增长。2022年，我们大力重组腾讯云，专注于高质量服务，而不是追逐高收入但低附加值的活动，如转售和定制项目。这一转变使我们在几个季度的收入增长上付出了代价，但它使腾讯云能够在2024年实现经营利润盈亏平衡，而前几年则面临重大亏损。在2025年期间，尽管由于我们优先考虑内部需求，导致GPU对外部客户的可用性有限，腾讯云仍面临收入逆风，但它实现了收入增长和盈利能力的显著提升，实现了50亿元的经营调整后利润。 近几个月来，我们看到了更好的定价环境，特别是对于内存和CPU，加上强劲的AI需求和海外扩张，使腾讯云能够以更快的速度增长收入。随着我们进入今年，我们已经订购了显著更高数量的计算资源，这也应促进收入增长。总的来说，我们认为腾讯云正在成为另一个例子，说明腾讯如何按照自己的节奏和方式进行竞争，以及我们的孵化投资周期是如何运作的。我们认为，腾讯云最初的亏损是孵化一项成功新业务所必需的固定现金投资，但最终会产生良好的经济回报。我们认为，对新AI产品的初始投资方式也应与此相同。 下面请詹姆斯发言。 詹姆斯·米切尔:谢谢马丁。 2025年第四季度，我们的总收入同比增长13%。各业务板块收入占比分别为：增值服务占47%（其中社交网络16%，本土市场游戏20%，国际市场游戏11%），营销服务占21%，金融科技及企业服务占31%。我们的毛利润同比增长19%，达到1080亿元人民币。各板块毛利润同比增长分别为：增值服务增长21%，营销服务增长22%，金融科技及企业服务增长17%。 回到业务分部： 增值服务收入为900亿元人民币，同比增长14%。其中，社交网络收入同比增长3%至310亿元，主要受视频号直播和音乐订阅收入增加驱动。音乐订阅收入同比增长13%，得益于付费用户增长。长视频订阅收入同比增长1%，视频订阅用户略有增长，受益于热播剧、综艺和动画《全职高手》。在第四季度，这些作品在各自类型的视频播放量上均在中国所有视频平台中排名第一。 本土市场游戏收入同比增长15%。《三角洲部队》在本季度持续位列行业前三，2026年2月，该游戏峰值日活跃用户超过5000万，总时长……创下新高。《……》AI编码提升了开发效率，并部署了AI驱动的伙伴以增强用户体验，PC端收入同比增长超过30%，并在本季度创下平均日活跃用户新高，受益于……皮肤、限时活动及电竞赛事。《Valorant Mobile》是2025年全行业按总收入计算最成功的新手机游戏，带来高品质射击体验和吸引年轻玩家的独特艺术风格。该游戏在2月份达到总收入新高，因为我们推出了……用户统计数据。《……》1月推出了……，一款基于虚幻引擎的多平台FPS游戏，已吸引数百万日活跃用户。 国际市场游戏收入同比增长33%，主要由Supercell驱动。《荒野乱斗》在第四季度按日活跃用户数计算是行业第三大手机游戏，其平均日活跃用户同比增长超过三倍，达到历史高点。该游戏在3月举办了十周年活动。《……》在2025年获得了玩家之声奖。第四季度，该游戏在新故事线……的推动下，总收入和日活跃用户同比快速增长。《Warframe》发布了重大更新，新增游戏模式、新战甲，其平均日活跃用户和总收入在2025年12月达到历史高点。 营销服务收入同比增长17%。增长驱动因素包括广告定向优化、扩大了……营销。进入2026年，我们深化了与电商平台的合作，促进其商家在我们这里投放广告，并增加了激励视频广告和视频号的库存，这有助于第一季度至今营销服务收入较去年第四季度实现更快增长。 在产品层面，视频号总用户时长通过升级内容推荐算法实现增长，促使广告展示次数更快增长，但我们的加载率仍低于同行。更高的转化率促使许多小商店商家增加了营销支出。用户越来越多地与小程序、小游戏和小短剧互动，吸引了更多来自小游戏和……信息流的营销支出。搜索功能的增强推动了商业查询量的增长，搜索定价也有所提高。 金融科技及企业服务收入为610亿元人民币，同比增长8%。金融科技服务收入实现中个位数百分比增长，受财富管理和商业支付服务驱动，毛利率增长更快。商业支付交易额在交易笔数增长的支撑下保持正增长，单笔交易价值跌幅收窄。财富管理是金融科技收入的第二大贡献者，用户平均资产……。第四季度，云服务收入同比增长加速，受企业需求增加和更好的定价环境驱动，以及对内存和CPU的供应紧张。来自云媒体服务的收入显著增长，因为短视频平台和视频生成服务越来越多地使用我们的媒体处理解决方案进行流式视频和音频处理，以及在云端处理后回放至设备，这反映了我们行业领先的流媒体技术和有竞争力的定价。 下面请约翰发言。 罗硕瀚:谢谢詹姆斯。大家好。2025年第四季度，我们的总收入为1944亿元人民币，同比增长13%。毛利润为1083亿元人民币，同比增长19%。……第四季度经营利润为603亿元人民币，同比增长17%。利息收入为48亿元人民币，同比增长0.2%，由不断增长的现金储备驱动。财务成本为XXX亿元人民币，主要由于……汇兑损失……。分占联营公司及合营公司盈利为XX亿元人民币，高于去年同期的77亿元人民币，主要由于国内联营公司因运营效率和收入增长而表现改善。所得税支出同比增长7%至125亿元人民币。……由于我们减少了股票回购。 第四季度整体毛利率为56%，同比提升4个百分点，由高毛利率收入来源（特别是视频号和广告）的强劲增长驱动。营销服务毛利率为60%，同比提升2个百分点，由高利润率收入流（特别是视频号和广告）的强劲增长驱动。金融科技及企业服务毛利率为51%，同比提升4个百分点，受益于规模增长、收入结构改善、经营杠杆和运营效率提升。 经营开支总额同比增长0.6%，我们加强了营销力度以支持新应用和游戏。一般及行政开支同比增长20%至238亿元人民币，主要由于员工成本（包括与AI投资相关的折旧增加）和增加的折旧费用。不包括一般及行政开支中的股份薪酬开支，同比增长8%至125亿元人民币，主要由于员工人数增加。截至年底，我们拥有约116，000名员工，同比增长5%，环比增长1%，主要反映了为加强AI和技术平台而增加的人员配置。 2025年全年，我们回购了1.53亿股，总代价为800亿港元，用于计算2025年每股盈利的加权平均股数减少了2%。未来，若看到高回报机会，考虑到我们的确定性，我们可能将2026年的股票回购金额低于2025年，以便为AI投资提供资金，同时增加股息。在即将召开的股东周年大会上获得股东批准的前提下，我们建议派发年度股息每股5.3港元，同比增长18%。此股息将于2026年6月1日派发。谢谢。 主持人:谢谢约翰。我们现在开始问答环节。请遵守每次每位分析师只提一个问题。如果时间允许，可以再提后续问题。 第一个问题：花旗集团 - 艾丽西亚·雅普 艾丽西亚·雅普 - 花旗:晚上好，管理层，感谢接受提问。我的问题关于投入与利润。在你们的准备发言中，预计现有业务利润增长足以覆盖增量AI投资，我们需要将这些长期投资分开看待。但随着AI投入持续增加，我们应该如何看待2026年的利润率或收入与利润增长之间的差距？我的第二个问题也是关于AI的，鉴于持续存在的AI算力和人才约束，我们如何战略性地设定优先级？正如我们之前强调的，优先考虑内部AI部署。但鉴于最近的市场发展，管理层如何看待我们如何优先分配资源？我们监控的关键绩效指标是什么？是开发最先进的大语言模型，还是用户参与度，或是代币增长，亦或是企业解决方案？谢谢。 詹姆斯·米切尔:……我回答你的第一个问题，马丁可以补充。我们开场的发言隐含了一点，即收入增长快于利润增长是可能的，原因是新产品投资的阶段性增加。如果真的出现这种情况，我们对这个结果非常满意，因为我们可以看到这些新产品代表了我们在一个巨大市场扩展运营的机会，我们也能看到用户对这些产品的……粘性。……这是一个非常好的选择。 关于你第二个关于资源约束的问题。在人才和GPU方面，关于人才挑战，我们已经非常积极地招聘，从全球和中国招募了非常优秀的人才。对于混元团队，我们将继续加强。我们实际上觉得我们已经拥有了一个强大的AI人才团队。我们不仅通过薪酬激励，还通过为团队创造正确的文化，让他们在角色中发挥……并与腾讯其他部门良好互动来确保团队到位。通过最优秀的团队领导者以及在中国的影响力，最优秀的人才加入了我们的团队。我们为团队提供充足的计算资源，并为他们创造的产品提供具有腾讯特色和独特性的用例。所以在人才方面，我认为我们正从过去面对的稀缺局面，转变为现在对团队配置更加满意，当然我们仍会继续有选择性地招聘。 在算力约束方面，我们一直在非常积极地获取更多算力，这些算力将在今年，特别是下半年，逐步并加速到位。这些额外的算力来自租赁能力，来自我们购买更高端的进口GPU（这些GPU现在再次变得可用），也来自我们购买相当数量的国产设计GPU。在将这些算力用于不同用例的优先级方面，目前的重中之重是混元和更广泛的新产品。……类产品本质上是分布式的，它们可以从本地设备、多云、腾讯云获取算力，但这在算力来源方面有些……。所以，我们正将计算资源集中在混元这个核心基础模型上，以及新的AI产品上。 主持人提醒每位分析师只提一个问题。 第二个问题：高盛 - 罗伯特·哈尔 罗伯特·哈尔 - 高盛:谢谢管理层接受提问。我想问一下关于……智能体的潜力，以及最近推出的全球……以及如何利用这个智能体机会，以及在差异化方面有何计划。谢谢。 刘炽平:我认为Claw是一个非常令人兴奋的概念。它实际上提出了一种去中心化的模型或机制，关于AI如何在世界上运作。这有点像互联网的演变过程。互联网刚开始时，似乎有一个入口点（浏览器），一个分发点（搜索引擎）。但随着时间的推移，出现了不同的服务。当移动互联网来临时，突然涌现出大量应用，有完全原生、以移动为中心的应用，也有从PC互联网迁移过来的应用。我们感觉Claw的运行方式与此类似。有段时间，似乎每个人都在争夺成为AI智能体唯一的入口和垄断者。人们说，如果出现一个通用人工智能模型，它将统治一切。但现实并非如此。现在有多个模型变得非常强大，它们专攻不同的领域：聊天、编码、多模态。还有很好的开源模型，以及其他很多模型。曾几何时，在To C世界，似乎流量会集中到一个单一的入口点。但现在有了Claw，我们看到一个完全去中心化的格局被打开，许多公司可以拥有自己的Claw，这些Claw可以使用各种不同的模型，并得到云基础设施的支持。每个Claw都必须找出其独特的价值主张，以赢得用户。Claw不仅利用云端和独特的模型，还利用设备上的可用工具和生态系统。这变成了一个更加激动人心、去中心化的世界。这对我们来说有很多机会，我们可以构建产品来满足人们的需求。所以有了Claw，也有了工作宝。未来，我相信很多现有应用都会尝试推出自己的Claw和智能体能力。更深入的模型也会出现，以赢得这些Claw的青睐。所以这变成了一个更加激动人心、对所有人都开放参与的去中心化世界。就像我说的，我们只需要在模型层、产品层、基础设施层建立专业能力。每一层都需要有自己独特的价值主张来赢得使用。 第三个问题：未明确分析师 未明确分析师：……关于智能体时代的问题。管理层如何评估腾讯在这个新智能体时代中的价值主张？既然我们将混元与面向消费者的其他产品放在一起，我们如何防止其他模型稀释我们自身基础模型的价值？谢谢。 詹姆斯·米切尔:我认为关于腾讯的价值主张，或者我们能给用户带来什么，我们拥有一些固有的特质，非常适合智能体时代和Claw的部署，马丁也提到过一些。其中一个特质是，我们是一家能力横跨PC、移动、云的公司，能力横跨应用和万维网。就像智能体Claw可以跨越设备和领域一样。对于一家运营着一些中心化应用，同时也托管着极其去中心化却又充满活力的生态系统（尤其是小程序生态系统）的公司来说尤其如此。你可以这样思考：前些年，移动互联网的到来极大地提升了应用体验，但这些是更中心化的体验；而万维网体验则更去中心化。现在，有了这些智能体能力和Claw，像小程序这样的去中心化体验就有了被赋能的机会，使它们自身也能发展出强大能力，并获得过去不曾拥有的能力。所以我们认为我们的能力和兴趣与这些智能体或Claw的部署之间存在着内在的天然契合。这也是我们看到消费者和行业对我们自己的智能体和核心服务热情采纳的原因之一。 关于你问题的另一部分，如何防止其他大语言模型稀释我们模型的价值。我可能没有完全理解你的前提，但我认为这种情况不会发生。如果你使用这些Claw，进入其中，你会有选择。你是想要一个高性能、高价格/代币的模型，还是一个中等性能、很低价格/代币的模型？还是介于两者之间的模型？这正是Claw的魅力之一。混元是可供选择的模型之一。我们相信，随着现在混元团队的到位，他们前进的速度会更快，混元会变得更好。因此，消费者自然会增加对混元的使用。但我不认为会形成垄断局面。成功的Claw会继续允许消费者和行业根据自己的价格/性能偏好做出选择。不同的模型会处于价格/性能曲线的不同位置。我们希望成为其中之一，但不打算成为唯一的一个。 第四个问题：未明确分析师 未明确分析师:考虑到面向生产力的AI智能体在各类企业（尤其是传统行业）中的普及，您认为这会加速对世界模型（如我们拥有的3D模型）的需求吗？另外，管理层对……能力的评估以及未来在物理AI中的竞争优势是什么？谢谢。 詹姆斯·米切尔:我认为你的观点很有道理。已经存在计算机辅助设计能力，人们自然期望AI能够补充并最终极大增强这些能力。这在工业设计、建筑学中非常重要，在视频制作中也越来越重要。我们相信，由于我们视频游戏内拥有大量且深入的3D图形资产，我们在提供数据来训练模型，进而提供这些3D工具方面，处于某种独特的有利位置。但最终，这可能只是一个相当大的细分市场。我们处于有利位置可以应对这个市场，但我不敢说这是我们面前最大的机遇。我们面前还有很多更大、更直接的机遇。 第五个问题：未明确分析师 未明确分析师:谢谢接受提问。我有一个关于游戏和AI颠覆的问题。我们已经看到AI开始对员工人数和游戏开发成本产生影响。您认为AI将如何影响游戏质量？随着我们看到游戏数量增加，您认为腾讯的发行和运营在未来会变得更重要吗？另外，如果AI降低了开发门槛，我们是否会看到游戏供应量有意义地增加？游戏的平均质量会如何？谢谢。 詹姆斯·米切尔:谢谢你的问题。我不知道是否有人参加了上周的游戏开发者大会。这是每年为游戏开发者举办的首要活动。正如你所料，有许多关于在游戏创作中使用AI的演讲。我有几点宽泛的观察：第一，这些演讲绝大多数都集中在如何使用AI来更新现有游戏中的内容，加速内容创作，改善游戏内……，但出于多种原因，目前还没有能力完全从头开始用AI创建游戏。第二，许多出席人数最多的演讲来自我们的腾讯互动娱乐同事，他们谈论了如何将AI部署到游戏中用于图形、游戏玩法、用户陪伴等。我们相信我们在这方面处于行业前沿。许多参加游戏开发者大会的开发者的反馈也与此一致。 关于你问题的后半部分，这是否会导致新游戏泛滥，从而提升发行和运营的重要性？游戏行业令人遗憾的现实是，它永远处于供过于求的状况。正如马丁提到的，每年有20万款新手机游戏和1.8万款新游戏在Steam上发布。所以，无论这个数字是从20万增加到200万、20亿还是2万亿，其增量影响都是递减的。关键在于创作、运营并使最优秀的游戏长青。要做到这一点，你需要最优秀的人才，辅以最先进的技术。因此，我们认为……腾讯需要发展的成功因素将继续有利于行业中最好的开发者。 刘炽平:基本上，你可能暗示这对游戏行业不利。但我认为游戏其实是受益于AI的行业之一。因为当AI普及时，人们手头会有更多空闲时间，需求端会显著增加。游戏行业是AI普及阶段少数确定受益的行业之一。第二点是，新开发者可以获得优秀的游戏开发工具，但同样，组织良好且极具天赋的团队也能获得这些工具。……我认为，当一个工具变得可用时，实际上拥有资源、已经拥有平台和用户的人能更好地利用这些工具来增加产量，让游戏变得更好。我认为这对于拥有长青游戏并且拥抱技术极其迅速和敏捷的玩家来说是一个优势。最后，当出现大量创新时，很多时候我们看到的是，一个想法出现，一开始并不完美，然后被反复迭代和打磨。这个过程实际上会因为大量用户看到这些创新而加速，他们可以更快地迭代，将这些新体验融入现有游戏，使游戏本质上成为平台。我认为这是我们未来将看到的独特机遇。 第六个问题：美国银行 - 未明确分析师 未明确分析师 - 美国银行:……谢谢管理层给我提问的机会。我想跟进关于AI云业务的问题。一方面我们看到对AI计算的需求非常强劲，但另一方面，由于DRAM和HBM成本上升，服务器价格也在上涨。您能否帮助我们理解，在这样一个动态环境中，腾讯的定价能力和价值捕获的理念是什么？换句话说，您是希望将成本通胀完全转嫁给客户，还是为了获取更多市场份额而补贴成本通胀，或是转嫁成本以获取更多利润？ 詹姆斯·米切尔:谢谢你的问题。首先，我想说的是，显然存在对计算的需求，但不仅仅是AI计算的需求。当人们使用我们讨论的智能体工具时，他们会创建软件，而这些软件需要被执行。当它被执行时，大部分不是由GPU执行的，而是在CPU上执行的。随着执行，它会产生内存需求。所以不仅仅是GPU、DRAM、HBM的需求在增加，CPU、内存、常规DRAM、SSD等等，需求是全方位的。 关于行业和我们作为行业的一员将如何应对定价：多年来，中国的云服务提供商利润率一直很低。原因之一是，如果出现新进入者，或者客户想直接采购基础设施，他们可以直接联系供应商，订购他们想要的CPU或DRAM。但情况已不再如此。供应已经被预定到数月、几个季度，在某些情况下甚至数年之后。供应商优先考虑规模最大、最稳定的客户，也就是像我们这样的超大规模企业。因此，较小的云提供商不再能直接采购供应，他们需要来找超大规模企业。而超大规模企业长期以低利润率运营。所以当需求回升时，我们这个行业几乎别无选择，只能转嫁更高的价格。你们在过去24小时内已经看到中国云服务商宣布了一些涨价。 关于我们如何在这样一个动态环境中实现价值捕获，一个总的原则是我们寻求通过“丰富化”来创造更多价值。“丰富化”意味着，最低层面，如果你有计算资源，你可以直接出租，获得一定的低价和低利润。更优的方式是，你将其细分并虚拟化为代币，这样可以为计算单位获得更高的价格和利润率。理想情况下，你将其捆绑到平台即服务或软件即服务中，这样就能获得最好的定价和利润率。这是我们一直在走的旅程，也是腾讯云如何从四年前的大幅亏损转变为去年相当可观的利润的一部分。我们将继续沿着这条从裸金属到代币，再到平台化和软件化的旅程前进。 第七个问题：摩根士丹利 - 未明确分析师 未明确分析师 - 摩根士丹利:晚上好，谢谢提问的机会。我有一个问题关于管理层多次提到的“我们不是先行者”或“我们甚至是后来者”。在美国AI领域，我们也观察到一些后来者即使拥有大量计算资源、人才和数据，也变得非常难以追赶。那么管理层是如何确信和自信我们不会重蹈覆辙，不会在基础模型和应用方面落后而无法赶上？ 刘炽平:这是一个非常好的问题。如果你只玩一场游戏，那么在单一游戏上追赶确实很难。但如果你将AI视为多场不同的游戏，那么总是有新的机会、新的前沿不断被打开，对吧？现在正在发生这种情况。一开始，每个人都觉得AI就是聊天机器人，然后编码出现了，接着多模态出现了。当每个人都觉得差不多就这样了，突然Claw出现了，它进一步去中心化了整个格局。所以未来，我们觉得会像应用一样，会有很多很多不同的AI呈现方式，从模型到产品再到智能体，现有服务也会有不同……在移动、PC上……。所以整个发展世界还处于非常早期的阶段。因此，在很短的时间内，你已经可以看到大量的多样化，并且未来还会更多。这就是为什么拥有一些基础能力很重要，对吧？我们确实有很多基础能力。在应用层面，我们有……社交生态，在PC和移动上都有存在，这就是我们的优势。云、支付以及所有这些元素都可以打包在一起，成为新的AI产品。所以这不是一场比赛，而是许多许多场比赛的世界，而且这一点正越来越明显地体现出来。因此，会有很多机会让不同的参与者从后面出现和创新。所以我认为，当我们动员所有产品团队开始用产品进行创新时，这对我们来说正以非常激动人心的方式发生着。 第八个问题：未明确公司 - 威廉·帕克 威廉·帕克 - BMP:……管理层好，谢谢接受提问。首先，最近的报道显示……在中国……苹果将其绝对佣金率降低了5%。腾讯是主要受益者之一。我们应在多大程度上预期此次降费会传导至腾讯的利润？还是说会以某种方式分享出去？ 詹姆斯·米切尔:我很乐意回答这个问题。这次的新闻报道是基于苹果确实发布正式公告的客观现实，所以不是想象出来的假设，而是过去几天已经生效的实际进展。关于传导问题，应该会有很好的传导。当我们有游戏开发合作伙伴，并且我们是这些游戏的发行商时（这现在是相当少数的情况），在绝大多数情况下，收入分成是根据总收入计算的，而不是扣除佣金后的收入。所以这会传导给我们。至于你提到的税收，如果我们指的是对增量利润支付百分之十几的企业所得税，我想这取决于我们在多大程度上将这些增量利润再投资于新产品。 我想你提到了公告中定量部分，即佣金从30%降到25%或从15%降到12%。但实际上，对我们来说，苹果公告中更重要的前瞻性方面是，苹果声明它将有效地向中国的开发者提供与世界上其他地方开发者向苹果商店支付的低费率同等的费率。因此，我们的观点是，随着行业趋势的演变，应用商店收取的费率在全球不同地区趋于正常化是迟早的事。苹果已经声明，随着全球不同地区的费率下降，中国的费率也将同步下降。所以我们认为这是非常积极的第一步，但这是第一步，一个积极的开始。 最后一个问题：未明确分析师 未明确分析师 - 美国银行:谢谢接受提问。我的问题关于AI芯片。一些同行正在优先考虑发展内部芯片设计能力。我很好奇内部芯片开发在腾讯的优先级中处于什么位置。 刘炽平:谢谢你的问题。我认为在现阶段，这并不是我们最关注的核心。芯片有训练芯片和推理芯片之分。对于训练芯片，设计和制造非常非常困难。我们希望尽可能接触到最先进的训练芯片，以最灵活的方式，为训练最好的模型服务。然后是推理芯片。推理主要关乎成本。在现阶段，中国实际上有很多不同的推理芯片供应商，这与训练领域不同，训练领域基本只有一到两家能够获得非常非常高的利润。在推理领域，利润率要低得多，解决方案和选择也多得多。所以我认为，对我们来说，关键在于在现阶段利用最好的训练芯片来训练我们的模型。专注于这件事本身就很有价值。当涉及到推理，用于我们的用户产品时，在现阶段，我们非常专注于使用最好的芯片来训练我们的模型。混元3.0会比混元3.0好得多，而且这只是一个起点。我认为，随着时间的推移，我们将能够更快地迭代模型训练。我非常有信心，如果我们专注于这一点，我们将在某个时间点达到最先进的水平。我认为这对我们来说是最重要的事情。其次重要的是真正释放我们产品开发能力、集成和连接能力的潜力，为用户设计最激动人心的产品。我认为当这些做对了之后，我们才会去思考如何降低推理成本。 主持人:谢谢马丁。我们现在结束本次网络研讨会。感谢大家今天参与我们的业绩会议。如果您想查看我们的新闻稿和其他部分，请访问我们公司网站。

在AI需求持续推高存储价格的背景下，美光科技交出了一份远超预期的财报，并给出极为强劲的未来指引，凸显AI驱动下行业景气仍在加速上行，但本财年和下一财年资本支出料将猛增，令投资者对美光的盈利前景持谨慎态度。 美东时间18日周三，美光公布，截至2月26日的公司2026财年第二财季，营收同比增长将近两倍至约239亿美元，非GAAP口径下调整后每股收益（EPS）12.20美元，均明显高于市场预期。美光称，本季在营收、毛利率、EPS与自由现金流等多项指标上均创单季最高纪录。 美光的盈利能力抬升更为显著。第二财季非GAAP口径下毛利率升至74.9%，较第一财季的56.8%继续跃升，远高于上财年同期的37.9%；非GAAP营业利润率进一步升至69.0%。在“强劲需求+行业供给偏紧”的环境下，价格与产品组合的顺风叠加经营杠杆释放，带动利润端爆发。 业务结构上，面向AI算力与数据中心的增长引擎更清晰。第二财季云存储（Cloud Memory）营收77.5亿美元、核心数据中心（Core Data Center）营收56.9亿美元；同时，移动与客户端、汽车与嵌入式也同步走强，四大业务线毛利率均处在高位区间。 更令市场意外的是美光的指引强劲。美光预计，第三财季营收中值335亿美元，较分析师预期均值约237亿美元高41%以上；预计第三财季非GAAP口径EPS中值为19.15美元，较分析师预期的11.29美元高将近70%。 在股东回报方面，美光维持稳定分红政策，在业绩爆发与现金流改善的背景下强化投资者回报，公司董事会批准将季度股息提高30%至每股0.15美元。 受强劲业绩与指引提振，财报发布后，周三几乎收平的美光股价盘后先快速拉升，一度涨超2%，但此后转跌，盘后跌幅一度达6%。 分析认为，美光股价年内涨幅已大，部分利好提前兑现，市场对AI存储景气已有较高预期，都在打压股价，而且美光将本财年、即2026财年的资本支出指引上调25%至250亿美元，并预计下财年支出将“显著”增长，较本财年的支出增加超过100亿美元，这会引起一些盈利方面的担忧。市场更关注的是公司在下一代HBM产品中的实际订单落地情况，而不仅是短期财务表现。 上季营收环比跳升、毛利率逼近75%，利润端全面刷新纪录 第二财季，美光实现营收238.6亿美元，较上一财季的136.4亿美元大增约75%，较上财年同期的80.5亿美元同比增长约196%。在收入高增的同时，成本端并未同步扩张：本季GAAP口径下销售成本61.1亿美元，推动毛利额达到177.6亿美元。 利润表端的变化更具“周期上行”特征： GAAP口径下净利润137.9亿美元，对应摊薄EPS 12.07美元；非GAAP口径净利润140.2亿美元，对应调整后EPS 12.20美元； 非GAAP毛利率74.9%，较上一财季56.8%显著抬升； 非GAAP营业利润164.6亿美元，营业利润率69.0%。 费用控制带来明显经营杠杆。第二财季GAAP口径下营业费用16.2亿美元，非GAAP口径为14.2亿美元，在营收大幅放量下，费用率进一步被摊薄，为利润率抬升提供助力。 数据中心与云仍是“主引擎” AI需求引爆存储价格 业绩“量价齐升” 从业务构成看，美光本季增长并非单点突破，而是全线走强： 云存储（Cloud Memory）：营收77.49亿美元，毛利率74%，营业利润率66%。 核心数据中心（Core Data Center）：营收56.87亿美元，毛利率74%，营业利润率67%。 移动与客户端（Mobile and Client）：营收77.11亿美元，毛利率79%，营业利润率76%。 汽车与嵌入式（Automotive and Embedded）：营收27.08亿美元，毛利率68%，营业利润率62%。 其中，云存储与核心数据中心合计营收约134.4亿美元，占总营收超过一半。 在管理层“AI时代内存成为客户战略资产”的表述下，市场更倾向将本轮景气解读为：AI相关算力投资带来的结构性需求，叠加行业供给纪律共同作用，推升价格、稼动率与产品组合。 美光本轮业绩爆发的核心驱动力来自AI。随着数据中心建设进入高峰期，对高性能存储尤其是高带宽存储（HBM）的需求急剧攀升，直接推高存储芯片价格。 媒体数据显示，当前内存价格出现明显上涨，部分产品甚至出现阶段性短缺。美光在这一轮周期中受益明显： 数据中心需求激增 HBM等高端产品占比提升 供给向高利润产品倾斜 这种“结构性供给收缩+AI需求爆发”的组合，使得公司实现了收入和利润的同步跃升。 现金流与资产负债表：强劲造血叠加扩产投入，净现金实力仍充足 第二财季经营活动现金流达119.0亿美元，高于上一财季的84.1亿美元与去年同期的39.4亿美元。 美光披露，第二财季资本开支净投入约50.0亿美元，对应调整后自由现金流（Adjusted FCF）69.0亿美元，同样明显抬升（上一财季39.1亿美元、去年同期8.6亿美元）。 资产负债表方面，美光期末现金及等价物139.1亿美元，并持有一定规模的短期与长期可交易投资；同时继续压降杠杆，期末长期债务由上一财季的111.9亿美元降至95.6亿美元。 值得注意的是，营收快速放量带动应收款上升，期末应收款173.1亿美元，较上一财季的101.8亿美元明显增加，对经营现金流形成一定营运资本波动，但在利润与现金流“高底盘”背景下可控。 对于美光公布季度股息大幅上调，分析认为，结合近两个季度盈利与现金流释放，这一动作不仅是回报股东，也强化了公司对需求环境与盈利韧性的判断：在继续进行制造版图投资、维持高资本开支强度的同时，仍有能力提高现金分红并推进债务偿还与回购安排。 指引远超预期 行业景气仍在上行周期 相比已经亮眼的当季业绩，更令市场震撼的是美光给出的下一季度指引。 美光给出的第三财季展望堪称本次财报的最大看点： 营收：335亿美元，上下浮动7.5亿美元； 毛利率：约81%； 非GAAP口径营业费用：约14亿美元； 非GAAP EPS：19.15美元，上下浮动0.40美元。 与市场预期相比，收入与利润指引均出现显著上修空间，且毛利率目标进一步上探至80%上方，意味着公司判断“价格/产品组合+供需偏紧+规模效应”仍将延续至少一个季度。 美光管理层在新闻稿中明确表示，预计2026财年第三财季将再次出现“显著纪录”。 第三财季的收入指引不仅远高于分析师一致预期，也意味着公司收入将继续加速增长。这表明：AI服务器需求仍在快速扩张；存储供需紧张局面短期难以缓解；行业价格上行趋势仍在持续。 业内普遍认为，这一轮存储周期的持续时间可能远超以往，甚至可能延续数年。部分行业人士预计，供应紧张可能持续4-5年。 股价为何先涨后跌？ 虽然美光的财报业绩与指引大超预期，但股价盘后未能保住涨势。分析认为，股价转跌说明市场开始消化更“贵”的那一面。 首先，美光股价今年以来已累涨超60%，财报前预期本来就很高，任何不够“更炸裂”的细节都容易触发获利了结。 其次，美光将2026财年的资本支出预期从200亿美元上调至250亿美元，而且还提示2027财年的资本支出会“显著”上升，这会让部分投资者担心，AI需求虽然强，但短期自由现金流和利润率未必会像收入一样同步爆发。 还有一个外部因素是，财报发布当天，本周三的大盘环境并不友好。美联储会后宣布维持利率不变，预计今年只降息一次；与此同时，美国PPI数据高于预期，推高了收益率和风险资产压力。在这种宏观背景下，半导体股即便财报不错，也更容易出现“先涨后吐”的盘后走势。 从市场博弈角度看，先涨后跌的走势其实很典型：第一阶段交易的是“业绩和指引大超预期”；第二阶段交易的是“高预期、高涨幅、加大资本开支、宏观风险偏弱”。因此，股价表现说明，美光的财报足够强，强到足以让市场先兴奋、再谨慎。

美光资本支出远超预期，亮眼营收指引难掩投资者忧虑。 据华尔街见闻，3月18日周三，美光发布季报，预计第三财季营收约335亿美元，每股利润约19.15美元，均大幅超出分析师预期。 然而，公司同时披露本财年资本支出将超过250亿美元，并预告2027财年支出将在此基础上再增逾100亿美元，双双超出市场预期。报告公布后，美光股价盘后一度下跌6%。 分析认为本次财报后的股价回调，更多反映的是市场对高估值与高资本开支组合下盈利可持续性的重新审视。在此之前，美光今年已累计上涨62%，是费城半导体指数中表现最佳的个股。 业绩远超预期，但资本开支更超预期 美光预计截至今年8月的2026财年，资本支出将超过250亿美元，而此前分析师的平均预期为224亿美元。公司还披露，2027财年资本支出将继续增加逾100亿美元。 首席执行官Sanjay Mehrotra在电话会议上表示： 我们预计2027财年资本支出将大幅提升。 相比之下，业绩本身确实堪称亮眼。第三财季营收指引约335亿美元，分析师此前平均预期为237亿美元；每股利润指引约19.15美元，分析师预期为11.29美元——两项指标的超预期幅度均超过40%。 刚刚结束的第二财季（截至2月26日）同样强劲，营收近乎翻三倍至239亿美元，每股盈利12.20美元，分别高于分析师平均预期的197亿美元和9美元。 HBM4量产进展与英伟达依赖成关键变量 在AI存储的下一代竞争中，美光正积极推进新一代高带宽内存HBM4的量产爬坡。 上月，首席财务官Mark Murphy在投资者沟通中明确表示公司已实现HBM4大规模量产，消息提振股价一度大幅上涨。 然而，一个关键的不确定性悬而未决：英伟达将在多大程度上依赖美光供应HBM4。 英伟达是AI加速芯片市场的主导厂商，其新一代Vera Rubin产品线的存储采购决策，将直接影响美光在HBM市场的份额。若英伟达在该产品线上转而倾向竞争对手，将对美光构成实质性冲击。 在此背景下，今年以来美光股价已累计上涨62%，是费城半导体指数中表现最佳的成分股。 （费城半导体指数中年初至今表现前三的成分股） AI存储需求驱动涨价，高带宽内存成核心战场 美光业绩的爆发，根植于全球AI算力投资浪潮所催生的存储芯片短缺。 高带宽内存（HBM）是训练和运行AI模型所必需的数据传输组件，需求急剧膨胀促使包括美光在内的存储厂商将更多产能向利润率更高的HBM订单倾斜，进而加剧了普通存储芯片的供应紧张，推动整体价格上涨。 全球存储芯片市场高度集中，仅由美光、三星电子和SK海力士三家主导，分析人士预计强劲需求将延续数年。 SK集团董事长崔泰源本周表示，由于半导体生产领域的结构性瓶颈，全球存储短缺局面可能再持续四至五年。据国际数据公司（IDC）预测，受存储危机影响，智能手机出货量今年将收缩13%。

3月19日，小米春季新品发布会正在进行中。发布会上正式发布新一代SU7，起售价21.99万元，在智能驾驶、动力性能与底盘技术三大维度全面升级。 雷军在发布会上宣布，新一代SU7全系标配激光雷达、700TOPS辅助驾驶算力及Xiaomi HAD端到端辅助驾驶系统，预售价区间为22.99万至30.99万元。与上一代车型相比，智能辅助驾驶硬件实现全系下放，此举将直接压缩同价位竞品的配置优势。 发布会上小米还推出笔记本Pro 14，以超轻薄机身与英特尔最新旗舰处理器为卖点，首销7999元起。Watch S5智能手表发布，起售价1199元。雷军强调，未来三年，小米计划在AI领域投入的资金将超过600亿元，力求在这一前沿赛道取得领先地位。 此次发布会受到广泛行业关注。比亚迪集团董事长王传福、理想汽车CEO李想、小鹏汽车董事长何小鹏、北汽集团董事长张建勇以及阿维塔科技董事长王辉等众多车企高层悉数到场，宇树科技创始人王兴兴亦携机器人现身助阵。多位竞争对手企业负责人同台出席，凸显小米汽车在行业生态中影响力的上升。 V6s Plus电机全系覆盖，最快12分钟补能 新一代SU7起售价定于21.99万元，预售价覆盖22.99万至30.99万元区间，并将激光雷达与700TOPS算力等此前属于高配版本的智能驾驶硬件全线下沉至标准配置。 在通讯与电子架构层面，新车同步引入双5G双卡双通、Wi-Fi 7、UWB近场控车、IoT通讯接口及内置ETC等功能，电子电气架构完成整体升级。小米汽车表示，上述配置组合旨在为用户提供更稳定的车机互联体验。外观方面，新一代SU7提供4大色系共9款外饰颜色，延续经典比例与家族化设计语言，全新进气格栅在视觉风格上更趋简洁运动。 动力系统方面，新一代SU7全系搭载V6s Plus超级电机。其中Max版本零百加速3.08秒，最高时速265公里/小时。续航数据（CLTC标准）显示，标准版为720公里，Pro版达902公里，Max版为835公里，三款车型均主打长续航定位。 充电性能方面，全系采用碳化硅高压平台，Max版最大充电倍率达5.2C，10%至80%电量补充最快仅需12分钟，在补能效率上具备较强竞争力。 底盘技术：蛟龙底盘首发，软硬件深度融合 小米在此次发布会上首次推出"蛟龙底盘"，定位为软件算法与硬件架构深度融合的高性能智能底盘系统。 硬件配置层面，新一代SU7全系标配前双叉臂后五连杆独立悬架，配合265毫米后宽胎及前四活塞固定制动卡钳；Pro版与Max版可选闭式双腔空气弹簧及CDC阻尼可变减振器，实现悬架高低可调与软硬自适应。 小米汽车官方公布的制动测试数据显示，新一代SU7 Max可实现100-0公里/小时连续制动40次不衰减，全系标配的Ultra制动踏板调校风格亦为此次升级的重点之一。 小米笔记本Pro 14发布，首销7999元起，时隔四年重返高端轻薄本赛道 小米还推出笔记本Pro 14，以超轻薄机身与英特尔最新旗舰处理器为卖点，剑指万元级高端轻薄本市场。 这款产品标价8499元，首销期优惠500元至7999元，叠加国家补贴后到手价低至6799.15元起，将于3月21日上午10点开启正式销售。小米将其定位为"时隔四年的回归之作"，再度切入此前已淡出的高端笔记本品类。 小米笔记本Pro 14搭载第三代英特尔酷睿Ultra X7 358H处理器，采用Panther Lake架构，基于Intel 18A工艺制造，为英特尔当前最新旗舰移动平台。 散热方面，机身内置10000mm²超大VC均热板，配合双风扇、三风道设计，持久性能释放可达50W。这一散热规格在1kg级超轻薄本中较为少见，是小米主打差异化竞争的核心卖点之一。 整机重量仅1.08kg，厚度14.95mm。机身采用一体压铸镁合金（相比传统方案减重30%），底盖为高强度碳纤维材质，键盘支撑板使用钛合金，散热鳍片则引入石墨烯铝合金。表面经丝绒质感处理，具备抗指纹特性。配色方面提供柔雾蓝、雅灰、奶霜白及新增的柔光粉四个选项。 小米Watch S5发布：以汽车生态联动为核心卖点，起售价1199元 小米推出Watch S5智能手表，将深度联动小米汽车作为核心差异化功能，进一步强化其跨硬件生态的协同战略。 Watch S5起售价1199元，首销期享100元优惠，共推出五款配置，最高定价1399元。新表定位"全能运动长续航手表"，采用316L不锈钢表体，搭配1.48英寸AMOLED屏幕。 此次发布的关键亮点在于汽车场景联动能力：手表可在检测到疲劳驾驶或超速时发出强振动提醒，并在过红绿灯、上匝道等关键导航节点推送防错过提醒，该功能目前支持新一代SU7和YU7车型。 除汽车联动外，Watch S5在健康监测端亦有迭代。全新睡眠算法2.0使出入睡准确率提升11%；骑行模式新增码表模式，并支持接入第三方蓝牙功率计，面向骑行爱好者提供更专业的数据采集能力。手表还新增小米智能门锁联动功能，可在腕端直接调取门锁摄像头画面，进一步延伸了其在智能家居场景中的控制入口角色。 小米首款手机龙虾Xiaomi miclaw已启动封测：AI化身为真正生产力 在发布会接近尾声时，小米创办人雷军重点分享了关于AI领域的最新思考与技术突破。 雷军表示，我们已经步入了一个全新的时代，近期全民养龙虾的热潮引发了广泛关注。两周前小米发布了相关的龙虾产品，其核心支撑正是Xiaomi MiMo-V2-Pro大模型。该模型是面向Agent时代的旗舰级基座模型，拥有万亿级参数和百万级上下文处理能力。它不仅代表了小米在算法领域的顶尖水准，也为后续的硬件智能化铺平了道路。 发布会上，雷军正式宣布小米首款手机龙虾产品Xiaomi miclaw已启动封测。这标志着AI正在从单纯的聊天机器人进化为真正的生产力工具。 雷军强调，在探索通用人工智能AGI的道路上，小米将保持长时间、高压强的投入。未来三年，小米计划在AI领域投入的资金将超过600亿元，力求在这一前沿赛道取得领先地位。

组合产品制造商、制药行业组织要求FDA明确跨中心主文件指南细则代表制药商和组合产品制造商的行业组织向FDA提出请求，要求FDA就近期发布的《跨中心主文件使用指南草案》作出更明确的说明。这些行业组织希望了解FDA将如何处理主文件缺陷问题、FDA的多个医药产品审评中心与申办方之间的沟通机制、各中心职责分工等关键事项1。2025年11月，FDA发布草案指南，明确组合产品与非组合产品上市前申请的申办方应向何处提交跨中心主文件，该文件需被多个注册申请引用并提供支持2。主文件属于自愿提交材料，包含FDA监管产品生产、包装及储存过程中涉及的设施、工艺或材料的保密信息。主文件还可包含其他类型信息，例如非临床评估（包括毒理学数据）或风险评估与缓解策略（REMS）。组合产品联盟（the Combination Products Coalition，CPC）向FDA反馈称，尽管指南草案明确了不同产品类型依据成分属性及申报目的的信息提交地点等问题，但却忽略了精简组合产品开发流程的良机。CPC进一步阐述称，主文件可提供类似的器械构成信息，例如来自NDA和BLA申请方的设计说明、性能测试、软件信息及器械制造信息。CPC最终主张允许申请方将主文件作为注册工具，以充分利用器械构成信息，避免重复设计、测试和审查。CPC建议：“应修订《主文件指南草案》，明确申办方与审评人员如何运用主文件，并认可已审评主文件的效力，从而避免对特性明确的设备组件平台进行重复审评。”CPC担心如果依据草案建议进行追溯实施，可能延误相关产品审评，同时主文件持有人可能根据定稿指南变更主文件提交地点。CPC同时担心，如果审评员无法访问新托管中心的主文件系统，可能导致潜在延误。因此CPC建议，该政策不应溯及既往，仅适用于新提交的主文件。此外，CPC建议，监管机构应优先更新FDACDER、CBER和CDRH主文件的审评员访问权限，确保主文件指南草案政策的无缝实施。CPC指出，指南草案未说明FDA在产品审评过程中认定主文件缺陷时将采取何种措施。CPC表示，根据近期经验，监管机构可能仅与主文件持有人沟通而未通知授权方，或延迟通知。CPC认为，沟通缺失与预期不符，对申办方在监管规划和风险管理方面带来重大挑战。CPC建议，指南草案应明确规定，对于主文件缺陷实质影响正在审评的上市申请的情况，申请人应获知相关情况。CPC指出，FDA可在发现缺陷后一日内通知申办方，并告知主文件持有人的响应截止期限，同时无需披露专有细节。CPC建议，当缺陷整改对产品审评至关重要时，FDA可推动监管机构、主文件持有人与申办方之间协调时间线及沟通机制。CPC建议，对于非组合产品，主文件指南草案规定：当主文件可能被多个中心引用时，建议将首个提交引用申请的中心设为主文件托管中心。但该草案未说明组合产品如何处理此类情况。CPC要求对组合产品采用相同做法（即首次提交引用文件的机构即为托管中心），后续其他提交方引用时不应变更主文件的托管地点。CPC还要求在指南草案中进一步明确，如果对主文件提交机构存在疑问时，应联系哪个部门。CPC同时要求，当需要具体阐明相关议题时，应以组合产品办公室（OCP）作为联络窗口。原料药工作组（the Bulk Pharmaceutical Task Force，BPTF）也致函FDA，要求具体说明主文件在各产品中心提交的时间节点与方式。该组织指出，尽管药品审评与研究中心（CDER）和兽药中心（CVM）公布了公开的药物主文件（DMF）清单，但生物制品评价与研究中心（CBER）和器械与放射卫生中心（CDRH）目前尚未公布同等的产品主文件清单。BPTF促请FDA公开所有产品主文件清单，以改善规划和协调工作。此外，BPTF要求FDA阐明FDA内部跨中心访问与沟通流程。BPTF询问FDA将如何落实跨中心访问、沟通、咨询及修订通知的操作机制，BPTF同时要求说明在涉及多重审查时如何处理版本控制问题，以及如何解决产品中心间的争议。BPTF促请FDA明确正式标准或提供决策流程图，以确保在不同主文件类型和产品类别间分配主管产品中心时政策保持一致。上述行业组织针对指南草案提出的疑问包括：现有主文件在新主管模式下将如何处理尚不明确——是保留原主管中心、可选择迁移，还是强制裁定？那些由协调性较弱中心主管的旧主文件将何去何从？当多个中心需访问同一主文件时，授权函(letters of authorization，LOA)是否需要特定要素或格式？跨中心如何处理或验证授权函以确保访问一致性？同时建议，针对这些问题，参照现行药品DMF授权函模板制定补充指引。参考资料1.https://www.regulations.gov/document/FDA-2025-D-5715-0002/comment.2.FDA CBER, CDER, CDRH, CVM,. OCP. Cross-Center Master Files: Where to Submit Guidance for Industry DRAFT GUIDANCE. Nov, 2025. https://www.fda.gov/media/189693/download.欢迎大家订阅Welcome Everyone To Subscribe作者：佚名编辑：谯英固审核：赵燕宜

甬矽电子先进封测技术全栈落地 核心产品覆盖 AI 算力与异构集成赛道近日，甬矽电子（宁波）股份有限公司（证券代码：688362，下称 “甬矽电子”）发布官方公告，确认将于 3 月 25 日携全系列先进封测技术成果与量产产品参展 SEMICON China 2026，本次参展将集中呈现公司在 2.5D/3D 异构集成、AI 算力芯片 FCBGA 封装领域的最新技术突破，以及已实现大规模量产的全系列封测产品与全流程服务能力。作为国内中高端集成电路封测领域的核心厂商，甬矽电子近年来持续锚定 AI 算力、异构集成等高端赛道加码技术研发与产能落地，核心产品已完成从技术验证到规模化量产的全链条突破，成为国内少数具备高端算力芯片全流程封测交付能力的本土企业。本次对外披露的核心技术成果中，AI 算力芯片专用大颗 FCBGA 封装产品是其商业化落地的核心标杆。FCBGA（倒装芯片球栅阵列封装）是高端 CPU、GPU、AI 训练与推理芯片的主流封装形式，需满足大尺寸芯片、超万级 I/O 引脚、高散热性能、长期高可靠性的严苛技术要求，该领域高端产能此前长期被国际封测巨头垄断，国内市场供需缺口持续扩大。据甬矽电子官方之前披露，其针对 AI 及算力应用开发的大颗 FCBGA 产品已实现大规模量产，可全面适配国内主流 AI 芯片设计厂商的产品需求，目前已完成多轮稳定批量交付，产品良率与性能指标达到行业一线水平。在 Chiplet 异构集成核心赛道，甬矽电子同步完成了 2.5D/3D 异构集成技术的研发与工程化落地。随着摩尔定律演进放缓，2.5D/3D 异构集成已成为突破单芯片性能与成本限制、实现多芯片异质封装的核心路径，也是当前 AI 大算力芯片、高带宽存储芯片的核心技术方向。甬矽电子在该领域的技术布局，已实现与自身封测全流程能力的深度协同，可向芯片设计客户提供从方案设计、工艺开发到量产交付的全周期异构集成解决方案，大幅缩短 Chiplet 产品的研发与量产周期，适配国内 AI 芯片快速迭代的市场需求。值得关注的是，甬矽电子已完全打通 “Bumping+CP+FC+FT” 一站式封装测试全流程服务能力，形成了前端制造、中段封装、后端测试的全链条闭环。该能力覆盖了先进封装全流程核心环节：前端的晶圆凸块制造（Bumping）、晶圆探针测试（CP），中段的倒装芯片封装（FC），以及后端的成品终测（FT）。全流程自主可控的技术体系，意味着芯片设计客户无需将封测环节拆分给多家供应商，可实现从晶圆到成品的一站式交付，不仅大幅降低供应链管理成本与沟通成本，更能有效保障高端芯片产品的良率稳定性与交付周期，解决了国内多数封测企业前道凸块制造与后道封装测试能力脱节的行业痛点。除高端算力核心产品外，甬矽电子的全品类产品矩阵已实现多赛道商业化落地。其中，高密度 SiP 模组可满足 AIoT、智能终端、工业控制、汽车电子等领域的高集成度封装需求，高密 I/O FCCSP 产品适配高集成度主控芯片、射频芯片、电源管理芯片等主流应用场景，两款核心产品均已进入国内头部芯片厂商的供应链体系，实现稳定规模化量产，产品良率与交付能力获得客户验证。自成立以来，甬矽电子始终聚焦中高端集成电路封测领域，持续加大先进封装技术的研发投入，逐步完成了从传统封装向高端先进封装的技术跨越。在国内半导体产业链自主可控的大趋势下，AI 算力芯片的高端封测能力已成为制约国产大算力芯片规模化落地的关键环节，甬矽电子相关技术的量产突破与全流程能力的建成，不仅填补了国内相关领域的产能与技术缺口，更为国产 AI 芯片设计企业提供了稳定、自主的本土封测供应链支撑，进一步打破了国际巨头在高端封测领域的垄断格局。甬矽电子方面表示，后续公司将持续加码 2.5D/3D 异构集成、高端 FCBGA 等先进封装技术的研发迭代与产能扩建，不断完善全流程封测服务能力，拓展国内外高端市场份额，为国产半导体产业链提供更具竞争力的封测解决方案。转自：未来半导体声明：本文仅为信息交流之用，不构成任何投资建议，股市有风险，投资需谨慎。本文转自媒体报道或网络平台，系作者个人立场或观点。我方转载仅为分享，不代表我方赞成或认同。若来源标注错误或侵犯了您的合法权益，请及时联系客服，我们作为中立的平台服务者将及时更正、删除或依法处理。参与“2025-2026年度第九届中国IC独角兽评选”，请点击进入↓↓是说芯语转载，欢迎关注分享

近日，新华社刊发《树立和践行正确政绩观｜深学真查实改 践行金融为民——中管金融机构扎实开展树立和践行正确政绩观学习教育》，报道中国银行等多家中管金融机构围绕“立党为公、为民造福、科学决策、真抓实干”总要求，一体推进学查改，推动学习教育走深走实、见行见效，更好践行金融工作的政治性、人民性。丰富形式 学深悟透聚焦主题，中国银行丰富学习教育形式、联系实际提升学习研讨质量，推动学习教育入脑入心。中国银行党委举办学习教育读书班，认真学习习近平总书记关于树立和践行正确政绩观的重要论述，以及在地方工作期间坚持正确政绩观的生动实践，紧密结合金融工作实际，对照正反面典型案例，列出专题扎实开展集体学习研讨。读书班范围扩展延伸至总行机关部门和部分下属机构党组织负责人，切实做到深学细悟、融会贯通。延伸阅读中国银行党委将开展树立和践行正确政绩观学习教育作为重要政治任务，作为推动高质量发展、打造强大金融机构的有力保障，坚持抓早、抓细、抓实，紧扣目标任务，制定实施方案，精心谋划部署，及时启动、全面铺开学习教育。坚持科学谋划部署。将中央明确的重点任务细化到“项”、具体到“事”、责任到“人”，做到“规定动作”一个不少、“自选动作”务实管用。坚持横向到边、纵向到底，针对不同对象、不同层级党组织和党员干部的实际，明确具体任务和推进措施，并积极带动离退休党员、团员青年、非党员职工参与学习。坚持学查改一体推进。对照习近平总书记有关重要论述，通过对标对表全面深入查、广泛听取意见以下看上查，切实把问题找深、找准、找实，见人、见事、见思想。坚持与中央巡视整改、深入贯彻中央八项规定精神学习教育整改、“十五五”规划编制实施、中央审计和监管检查整改等相结合，有什么问题就解决什么问题，什么问题突出就重点整治什么问题，边查边改、立行立改。坚持强化穿透指导。建立“党委负总责、书记亲自抓、专职副书记直接抓、专班统筹协调、各级各类党组织分工负责”的责任体系，制定党委班子成员学习教育《具体任务清单》，要求认真履行“一岗双责”，经常性深入分管部门、领域和基层机构开展督促指导。狠抓推动落实，抽调骨干组成工作专班，专门制定工作规则，以及“沟通联络、政策答疑、工作交流、推动落实”等机制，通过多种形式全面传导中央有关要求，部署推动工作。从严督促指导，采取“四不两直”等形式加强督促指导，推动学习教育有力有序开展。来源：新华社记者：张千千 李延霞 刘慧责编：贺梦洁核校：蒋骢骁出品：中行职工融媒体中心

万华化学出席2026第二十届中国汽车后市场升级趋势论坛质创双驱，全球共振2026年3月19日，第二十届中国汽车后市场升级趋势论坛在深圳盛大开幕。本届论坛汇聚行业精英，聚焦汽车后市场规范化、高端化发展新趋势，探讨渠道升级与品牌出海核心路径。万华化学新材料事业部总经理何勇受邀出席本次行业盛会，现场分享车衣膜材料技术创新与前沿解决方案，与产业链上下游同仁共探汽车膜产业高质量发展新未来。万华化学新材料事业部总经理何勇出席圆桌论坛在本次论坛的圆桌讨论中，何勇分享了作为车衣膜上游材料供应商的前瞻思考。面对行业利润承压与低质竞争加剧的挑战，万华坚持做“难而正确的事”：依托产业链一体化优势，实现核心原料稳定自给，从分子层面推动车衣膜技术迭代；依托先进设备构筑坚实的质量防线，构建覆盖多性能需求的TPU产品矩阵，确保产品长周期可靠性。在全球化布局上，万华通过海内外双基地联动，为出海车企与车衣品牌提供稳定、高品质的原材料保障。万华正以实际行动诠释：唯有回归质量本源、坚守创新驱动，方能引领行业走出内卷泥潭。在随后举行的主题论坛上，何勇发表《质创双擎——助力中国车衣品牌闪耀全球》专题演讲，系统阐释万华以材料科技赋能中国车衣品牌全球化发展的战略路径。他指出，随着汽车行业定制化趋势持续深入，车衣膜市场正加速向高端化与多功能化方向转型升级。同时面对行业内卷与贸易壁垒挑战，万华依托中欧双基地运营筑牢全球化供应根基，凭借一体化产业链布局赋予产品卓越物性、耐候性与合规性，从稳定供应到性能保障再到品牌价值赋能，正以材料科技全面助力中国车衣品牌走向世界，彰显硬核实力。未来，万华化学将继续以材料科技为核心引擎，聚焦车衣膜产业质量升级与创新发展，携手更多合作伙伴共建全链路协同增长新生态，助力中国车衣品牌提升全球竞争力，共同推动汽车后市场产业链高质量发展，让中国材料创新之声响彻全球舞台！·····

连日来，中国船舶集团有限公司旗下大连造船大船长兴紧盯一季度生产目标，以精益管理提质增效，修船生产实现良好开局，顺利完成“地中海黛西”号、 “伊万” 号、“进海” 号、 “列易德-11”号和“列易德-12” 号共5艘船舶修理任务。截至目前，大船长兴2026年已累计修理交付船舶21艘。3月16日，武昌造船为上海君正船务有限公司建造的25900载重吨不锈钢化学品船2号船（系列船6号船）顺利下水，在高端不锈钢化学品船领域的批量化、节拍化建造能力迈上新台阶。该型船拥有10对液货舱和1对污油舱，兼具低能耗、高载货量与高度智能化优势，主要用于化学品、成品油运输。END| 责 编：周 芒| 一 审：高红梅| 二 审：项 丽| 三 审：甘丰录| 来 源：大连造船/武昌造船

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