华尔街资本，瞄准中国Biotech
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知名风投RA Capital设立SPAC
同写意是中国创新药领域最具影响力的"策源地、风向标与顶级生态圈"之一。在上海虹桥国际中央商务区管委会等机构支持下，同写意主办的首届"大国新药"全球会议将于2026年7月22日-24日在国家会展中心（上海）举办。会议对标J.P.摩根大会，构建"中国创新—全球转化—上海交易"模式，彰显中国新药大国地位，推动中国创新引领全球健康产业发展。会议详情将陆续发布，敬请关注！在BD、直接并购之外，中国创新药企正被以另一种方式被海外资本锚定。3月，RA Capital Management向美国证券交易委员会提交了一份特殊目的收购公司（SPAC）上市申请，计划筹集5000万美元，目标明确：寻找一家中国的生物技术或医疗保健公司进行合并。这家华尔街知名投资机构的动向，踩在了一个微妙的时点上——一面是中国创新药BD出海的持续爆发，一面是美国生物技术行业的危机感日益加深。就在几天前，国家药监局发布的数据显示，2026年前三个月中国创新药对外授权交易总额突破600亿美元，已接近2025年全年的一半。与此同时，FDA高层年初到访中国，与药监部门深入交流；美国参议院一份报告则直言，“美国正在输掉全球生物技术竞赛”。当MNC内部研发收缩、传统IPO窗口基本关闭，RA Capital为何选择此时将SPAC的赌注押在中国？什么样的中国Biotech，才有可能拿到这张通往纳斯达克的船票？SPAC是一种特殊目的收购公司，俗称“空白支票公司”，它通过IPO先行募集资金上市，再寻找目标企业进行合并，从而使后者获得上市地位。作为一种上市工具，SPAC曾在2020年和2021年流行，为私营生物技术公司提供了一条通往二级市场的替代性快速通道，且监管审查比传统IPO要少。随后几年，由于回报不佳，SPAC逐渐失宠，但最近由于生物技术公司的IPO窗口基本关闭，它们又重新活跃起来。SPAC活动的回暖，部分归功于拥有过往成功经验的资深支持者的回归，RA Capital便是其中之一。过去十年中，RA Capital已成立了两家SPAC。其中一家与Point Biopharma合并，这家放射药物研发公司于2023年被礼来收购；另一家Research Alliance II于2021年定价发行，但随后进行了清算。在本次提交的证券文件中，RA Capital概述了其“Research Alliance III”的计划，旨在寻找一家中国的“目标公司”进行收购或合并。RA Capital计划在这家SPAC中出售500万股股票，每股10美元，为此项计划筹集资金。规划此次最新发行时，RA Capital明确表示意图再次利用来自中国的有前景的临床资产。中国是药物授权交易的重要来源地，且交易数量持续增长。该机构在IPO文件中写道：“我们相信，类似的新成立公司将会继续涌现，并可能成为合适的合并目标。”其过往投资组合，包括Aiolos Bio（围绕一款从恒瑞医药授权的哮喘药物成立，后出售给GSK）、Metsera（后被辉瑞以100亿美元收购）以及Candid Therapeutics（正计划与Rallybio进行反向合并）。近期，另一家生物技术投资机构Cormorant Asset Management，也为自家的空白支票公司进行了定价为1.5亿美元的IPO。如果说SPAC为中国Biotech提供了一条通往纳斯达克的资本路径，那么MNC的研发战略调整则从需求侧打开了另一扇门。2025年，全球前16大制药公司的研发支出整体下降了3.6%，多家公司大幅削减开支并重新调整研发管线。强生的研发费用下降近15%至147亿美元，主要归因于2023年完成的创新药板块研发投资优先级重组；BMS的研发支出下降11%至99.5亿美元，与终止失败项目和战略性生产力计划相关；辉瑞的研发支出下降4%，至102.1亿美元。默沙东去年研发投入同比下降12%，其解释是“业务拓展活动费用减少”，换言之，用于收购外部管线的钱少了。但这并不意味着默沙东在缩减创新布局，相反，该公司正通过BD交易积极布局Keytruda之后的增长引擎：2023年以108亿美元收购Prometheus拿下TL1A抗体，2025年以约100亿美元收购Verona Pharma补齐呼吸系统版图。当MNC将内部研发资源集中到少数核心领域时，他们对外部创新资产的需求大幅增加，而中国凭借不断提升的研发能力和差异化的技术布局，正成为这些需求的重要供给方。2026年第一季度，中国创新药行业交出了一份远超预期的出海答卷。交易总金额与首付款规模，已与2024年全年整体水平持平，且超越2025年全年交易水平的六成。据药智数据显示，2026年第一季度国产创新药达成出海BD项目42项，同比增长10.53%；披露交易总金额达540.07亿美元，同比增长61.75%；披露交易首付款金额达6.79亿美元，同比增长321.85%。从全球视角看，这一趋势更为显著。年初至今，国产创新药BD项目数和披露金额的全球占比分别达到20%和75%；在已达成的21项重磅交易中，有15项为中国交易，占比超过七成。具体到技术赛道，除小分子与单抗等常规领域，小核酸、双抗、TCE三抗等前沿赛道BD较为热门。其中，双抗方面，中国Biotech已实现全球引领，全球临床Ⅲ期及注册申请阶段的在研双抗药物管线中，近7成来自中国药企；2026年第一季度，国内小核酸项目合计授权金额已超越过去5年小核酸授权合作金额总和。摩根大通亚太区医疗健康投资银行副主席、中国投资银行联席主管刘伯伟此前表示，对于引进早期创新管线，跨国药企的“中国采购”倾向愈发明显。与BD市场的火热形成鲜明对比的是，传统IPO市场持续处于冰封状态。据外媒Labiotech的数据，2025年全年仅有11起生物技术IPO，为多年来最低水平之一。生物技术IPO的数量从2021年的100多起下降到2022年的仅20多起，随后几年一直保持在较低水平。近几个月来IPO活动开始回暖，但这并不能保证IPO窗口已完全打开，公开市场仍持谨慎态度。国内市场，A股科创板自2023年收紧第五套上市标准后，未盈利生物科技公司的上市通道事实上被冻结，直至2025年年中政策才稳妥恢复。港股18A板块同样经历深度调整，2023年至2024年期间破发潮成为常态，2025年上半年虽一度出现新股暴涨行情，但下半年尤其是年末再度转冷，市场情绪快速回落，流动性承压明显。在这一背景下，SPAC路径的优势逐渐凸显，在为企业提供了相对确定的估值的同时，也创造了更可控的时间窗口，成为未盈利生物科技公司登陆资本市场的替代性选择。然而，并非所有中国Biotech都适合SPAC上市路径。从历史上看，通过SPAC或反向并购登陆美股的中国公司，上市后往往面临一个尴尬的局面：合并完成时股价短暂冲高，随后流动性迅速枯竭，交易量萎缩至每天几万美元。名义上是一家纳斯达克上市公司，实际上却无法从美国资本市场获得任何实质性的融资支持。这种“挂牌不融资”的状态，对于需要持续烧钱的生物技术公司而言，无异于饮鸩止渴。适应SPAC的资产，本身需具备“无需翻译”的全球竞争力。 所谓“无需翻译”，指的是管线的科学价值和临床数据能够跨越地域和文化差异，直接被美国投资者理解。这类资产通常有两个来源，一是针对全球性重大疾病（如肿瘤、自身免疫、代谢性疾病）的同类首创或同类最佳药物；二是技术平台本身具有国际领先性，比如中国在小核酸递送系统、双抗结构设计等领域已经形成了独特的技术积累。这类资产的好处在于，路演时不需要花大量时间解释中国市场的特殊性，投资者可以直接对标全球同类产品进行评估。时间窗口也至关重要。SPAC从IPO到完成合并通常有24个月的窗口期，这意味着，被选中的目标公司需要在未来两年内有明确的里程碑事件，可能是关键临床数据的读出，或者是FDA的监管沟通，或者是新药上市申请的提交。如果一家公司的核心管线还处于临床前阶段，或者距离下一个关键节点还有三到五年，那么它与SPAC的节奏就很难匹配。与传统IPO不同，SPAC合并本质上是一场谈判。买卖双方在估值、锁定期、管理层留任、未来融资安排等多个维度上进行博弈。能够参与这场博弈的创始人，不仅要懂科学，还要懂资本市场的游戏规则。过往成功完成跨境并购或BD交易的创始人，在这类谈判中往往更有优势。此外，SPAC合并需要在境外设立新的上市主体，通过协议控制（VIE）或其他架构实现对境内运营实体的控制，目标公司现有的股东结构、股权激励安排、董事会构成都需要能够适应这一转换。那些已经搭建了红筹架构、或者至少在融资过程中引入过美元基金的公司，在这一步会顺畅得多。需要注意的是，上市只是拿到了一个股票代码，真正需要的融资能力并没有随之而来。这种困境在美股市场同样存在。中概股生物技术公司自2021年后基本退出美股IPO市场，少数通过SPAC合并上市的公司也普遍面临流动性不足的问题。尽管这条路径充满挑战，但底层逻辑并未动摇。当资本与技术在中国这片土地上持续深度融合，更多令人瞩目的中国创新药故事，才刚刚开始。1、After the drought, biotech IPO activity begins to pick up in 2026；labiotech
2、RA Capital targets China with latest SPAC deal；biopharmadive
3、540亿美元开局！2026创新药出海Q1狂飙，“国际化”硬仗已开始；博药
《大国新药》专题栏目由同写意出品，聚焦中国新药崛起的核心逻辑，研讨创新药全球化战略，致力于构建可持续发展的中国创新药生态。栏目记录全球化浪潮中的中国故事，见证从跟跑到领跑的关键突破，解读国家战略，追踪前瞻技术，在标杆事件与案例复盘中，彰显中国医药的大国担当。
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